“金发姑娘”市场的风险

2021-05-06

没人能准确预测未来，因此我们希望通过判断可能发生的情况来对金融市场进行思考。去年，我们说过全球经济的飞速增长将在2021年将美国利率推至1.5%-2.0%。这已经在第一季度发生了！那么接下来呢？

情况一：“金发姑娘”市场——一切刚刚好

“金发姑娘”是一种美国俗语（Goldilocks），在经济领域通常指经济体没有热到导致通货膨胀，也没有冷到导致经济衰退。这会是一个大概率发生的主流场景，即利率上升停滞而股市继续创出新高。

这种强劲但渐缓增长的例证就是中国——作为第一个走出疫情的国家，中国在繁荣之后正在趋于平稳。在2月份出现暂时性疲软之后，中国3月制造业PMI涨幅超过预期，至51.9，服务业PMI上升至56.3。在我们看来，这再次确认了复苏正在变得更加平衡的情况。

中国复苏变得更加平衡

来源：彭博。数据截至2021年3月31日。过往表现不预示未来结果。图片仅作说明用途。

情况二：经济过热、利率上升——通货膨胀加剧

另一种可能场景是“工资通胀”的情况。我喜欢区分商品价格上涨和工资上涨。去年夏天以来，商品价格一直在强劲上涨，几乎所有商品价格都处于多年高位。但是我相信工资通胀对于金融市场更为重要。工资通胀是长期通胀的驱动力，可能难以扑灭并伤害股市。还有人记得美国1970年代那“失落的十年”的滞涨吗？

我们在2020年看到的美联储刺激水平是空前的，拜登新政府计划的支出也是如此。与过去十年相比，我们正在目睹金融市场环境的格局变化和全新动态。

美联储刺激通胀预期（未来5年）

来源：彭博，数据截至2021年2月。过往表现不预示未来结果。通胀预期使用5年期零息债券美元通货膨胀互换合约衡量。互换合约是一种衍生工具，用于通过交换现金流量将通胀风险从一方转移到另一方。 在零息票通胀互换合约中，只在到期时支付本息，其中一方按名义本金额支付固定利率，而另一方则支付与通胀指数相关的浮动利率。

同样，在这种工资通胀情况下，大宗商品价格通胀的爆发并不重要。相反，令人担忧的是，投资后果可能不仅会持续到2021年，而且还会持续到2022年。然后就是由经济增长过热和利率上升触发的工资通货膨胀加剧。毕竟，自1950年代以来，美国经济从未出现过这样的GDP增长率。对于在过度刺激但通缩的世界中是否可能出现工资上涨，我们投资部的同事们分成两派意见——2022年可见分晓。

情况三：利率意外——为可能的场景做好准备

最后一种情况是，在这种巨大刺激下，我们将看到利率在2021年下半年出乎意料地进一步上升。实际上，我相信到2021年底，美国十年期利率有可能超过2.5%，即我所说的“利率意外”。投资者应该对此时刻保持警醒，因为这可能会导致金融市场动荡。如果“利率意外”发生，债券将进一步下跌；对于股票而言，由成长驱动的逐步的利率上升问题不大，但急剧的上升就可能会损伤股票市场了。