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在通胀或再通胀的相争中，黄金可能得利

2021-02-25

再通胀交易

黄金价格今年开局强劲，在2021年1月6日这天触及1959美元/盎司的月度高位，与此同时美元指数（DXY）创下近三年新低。然而，当民主党在乔治亚州的决选中获胜时，黄金价格急速反转。随着这场关键的胜利，市场迅速启动了一场“再通胀交易”，因为市场认为民主党将通过额外支出数万亿美元，用于缓解新冠疫情、基础设施和绿色倡议。利率上升，使10年期国债在1月12日达到了十个月以来的最高点：1.18%。同时，加息提振了美元，推动美元指数在1月18日升至月度高点，而黄金价格则跌至1804美元/盎司的月度低点。

我们之前的观点是民主党的胜利会对黄金价格产生有利影响，因为民主党的胜利可能导致更多的赤字开支、更高的税收和更多的监管。不过，就目前情况来看，短期内收益率和美元的上涨压倒了长期影响。随着利率和美元走软，黄金价格在1月下半月呈上涨趋势。黄金价格1月收于1847.65美元/盎司，下跌了50.71美元（2.7%）。The NYSE Arca Gold Miners Index（GDMNTR）下跌了3.8%，MVIS Global Junior Gold Miners Index（MVGDXJTR）下跌了7.0%。

哇，白银！

1月底，白银市场的交易情绪让黄金价格也获得了支撑。Reddit主办的WallStreetBets论坛，让散户投资者和短线交易员在这里进行交流。1月初，Reddit的投资者瞄准了电子游戏商店GameStop和其他规模相对较小、有大量卖空兴趣的公司，作为买入机会。零售买盘和对冲基金的空头回补推动了GameStop在1月份上涨了1625%。1月28日，Reddit的交易员们把注意力转向了白银，他们认为银行为了掩盖通胀，白银价格正受到压制。截至2月1日，过去三个交易日，白银价格上涨了15%，至29美元/盎司，Solactive Global Silver Miners Index上涨了23%，白银个股涨幅高达59%。白银交易所交易产品的交易量和资金流入猛增。

操纵行为无法与基本面匹敌

对于Reddit的交易员来说，从瞄准GameStop这样有大量卖空兴趣的小股，到瞄准数十亿美元的白银行业，是一个很大的转变。他们的投资决策似乎聚焦于阴谋论、社会正义和暴民统治，而不是大宗商品和行业基本面。尽管如此，他们代表了一种新型的白银投资者，他们可能会使白银在更高的价格上交易。白银和黄金一直处于牛市，所以我们认为白银暂不会出现空头。事实上，白银期货的净投机性仓位已经持续了一年多。黄金/白银价格比率目前为68：1，接近十年平均水平70：1。这一比率在2011年曾触及31美元的低点，当时白银价格达到49.80美元的历史高点。此外，去年8月黄金价格创下历史新高时，白银价格仅为每盎司30美元。因此，白银价格的上涨将完全在历史标准范围内。然而，许多白银股票目前的交易市盈率非常高，一旦Reddit的狂热结束，这些股票可能会回调。

Reddit/WallStreetBets是新冠疫情爆发以来的首个“黑天鹅事件”。这是激进的政府政策导致的意外后果，这些政策将利率压低至零，创造了数万亿美元的自由资金，创造了一个拥有大量闲散时间的社会。一个自由市场体系如果受到操纵、政府指令或暴民统治，就无法实现其价格发现和有效的资本配置功能。自由市场受到了Reddit和华尔街的影响。在当前的环境下，下一个黑天鹅事件可能会给金融体系带来更不祥的损害。

再通胀vs.通胀

自从民主党控制华盛顿以来，媒体上有很多关于通货膨胀的言论。我们认为这是错误的，因为再通胀（刺激经济恢复正常增长）和过度通货膨胀（工资和物价上涨）是有区别的。图表显示，通胀预期已经回到了2%左右的正常水平，几十年来一直如此。图表还显示了通胀预期是如何在2008年金融危机和2020年新冠疫情危机的通缩冲击下崩溃的。在两次危机中，通胀预期都反弹至历史标准。黄金不会对通胀压力做出反应，因为目前还没有任何通胀过度的证据。

美国市场通胀预期（未来5年）

来源：彭博，数据截至2020年12月。

通货膨胀：反对还是支持？

在这里，我们对比一下支持和反对通货膨胀的情况。

支持通货膨胀：

    · 工资更高的电子商务岗位的增多，造成了制造业工人短缺

    · 中国和整个亚洲廉价劳动力的终结

    · 新冠疫情造成了许多行业的能力降低

    · 新冠疫情还减缓了全球化和国际贸易的步伐

    · 储蓄过剩和被压抑的需求将导致新冠疫情后支出激增

    · 美联储永远不可能加息，因为担心股市崩盘，让债务人无法承担

    · 美联储调整了政策，使通胀率超过目标2%

    · 空前规模的财政/货币刺激政策的转变很难令人信服这种情况不会引发通胀周期

    · 我们上次在美国看到这样的刺激是为了应对大萧条和第二次世界大战，这带来了一个通货膨胀周期，CPI的年度变化在1947年3月达到了19.7%的峰值

反对通货膨胀：

    · 由于新冠疫情，支出集中在商品上，因此未来的需求已被满足

    · 服务业回归正常，并没有被抑制需求

    · 居高不下的失业率将会继续拖累薪资水平

    · 加速的技术变革将持续控制商品成本

    · 十多年来，美联储一直试图制造通货膨胀，但没有成功

    · 过度负债和人口老龄化将抑制经济增长

    · 数百万家庭拖欠房租和贷款

    · 储蓄过剩反映出受疫情影响的更保守的消费者减少了支出

    · 几十年来，负利率、大规模量化宽松和财政刺激都未能引发日本的通胀。最近，日本已经陷入通缩3个月。

胜利者是…黄金

权衡利弊，我们认为历史提供了最好的指导。日本模式为反对通胀提供了令人信服的理由；然而，在二战后的模型中，考虑到大规模的刺激措施，通胀周期是最有可能的结果。这对黄金来说将是最乐观的，尽管低增长、低通胀的结果带来了大量风险，这些风险也可能在未来数年推动黄金价格上涨。这些风险包括债务问题、更为激进的财政和货币政策、加剧的收入差距和社会动荡。